Qual
o cenário para o dólar?
Qual o cenário para o dólar? Nossa estimativa para a taxa de câmbio de médio prazo é algo próximo dos R$ 3,75. Entendemos que a moeda norte-americana deve manter a tendência estrutural de valorização. Temos recomendado a compra de dólares contra o real desde a marca de R$ 1,90 e reiteramos a perspectiva em prol de um câmbio mais alto.
A combinação de necessidade de redução do programa
de fornecimento de liquidez nos Estados Unidos a médio prazo com problemas
crônicos da economia brasileira referenda a tese de desvalorização do real.
Obviamente, não se supõe, nem de perto, uma
trajetória linear nessa tendência de alta para o dólar. A caminhada rumo ao
intervalo de valores esperado, caso confirmada, será acompanhada de muita
volatilidade e idas e vindas. Um overshooting (repique) – que ocorre quando um
ativo passa do seu equilíbrio – pode levar o dólar acima dos R$ 4,00.
A tese passa necessariamente pelo monitoramento do
balanço do banco central norte-americano. Estamos claramente numa situação
extrema. O passivo do Fed marca mais de US$ 4,5 trilhões. Eram US$ 800 bilhões
em 2008. Cedo ou tarde, precisaremos retirar os estímulos monetários e reduzir
a farra de liquidez. Se em 1929 salvou-se a moeda em detrimento da economia,
agora não pode marcar o salvamento da economia em detrimento da moeda. A
contrapartida será a apreciação da moeda.
Teremos óbvia diminuição da liquidez internacional
nos próximos trimestres e isso joga em favor do dólar, com implicações óbvias
sobre o juro de 10 anos dos Treasuries e, por conseguinte, sobre o apreçamento
de todos os demais ativos de risco. Em 2011, por exemplo, o yield das notas de
10 anos do Tesouro norte-americano era de 3,6%. O prognóstico é de que
caminhemos para patamares mais próximos à média histórica conforme haja
recrudescimento das condições de liquidez.
Como argumento a dinâmica de mercado empurra o
rendimento dos Treasuries para cima, trazendo implicações importantes não
somente para o real, mas basicamente sobre todas as moedas emergentes, como por
exemplo moedas brasileira, indiana e russa.
O caso brasileiro, porém, é particularmente
delicado. O real é uma moeda exótica. Enfrenta volatilidade mais alta e eventos
raros (aqueles cujos retornos são superiores a dois desvios-padrão da média)
com frequência superior ao usualmente observado.
Além disso, Brasil é proxy de commodities. No caso
de confirmar-se a esperada recuperação da moeda norte-americana, as
matérias-primas tenderiam a perder força, deteriorando os termos de troca por
aqui.
Do ponto de vista macro, temos ao menos cinco
fatores apontando para a fragilidade adicional da moeda doméstica:
- Inflação elevada: a alta dos preços tem rodado na
casa de 9% ao ano. O nível de preços é o inverso do valor da moeda. Ou seja,
inflação forte significa moeda fraca.
- O PIB cresce pouco: fechamos 2014 com crescimento
0,1% e o prognóstico para 2015 é de queda de 2%. Há um esgotamento do modelo de
crescimento baseado em consumo. A demanda agregada caminhou muito à frente da
oferta agregada. A recuperação passa necessariamente por maior vigor dos
investimentos, e isso não é um fenômeno de curto prazo. Economia fraca
significa moeda fraca.
- As contas públicas estão desequilibradas e sua
recomposição tem se mostrado especialmente difícil, tanto pela fraqueza da
receita num ambiente de recessão quanto pelas dificuldades de aprovar no
Congresso novas medidas.
- O déficit em conta corrente só faz aumentar: o
saldo negativo de transações com o exterior flerta com 5% do PIB e acende o
sinal amarelo. Cada vez mais, estamos dependentes do Investimento Estrangeiro
Direto, que é uma variável sensível às condições de liquidez internacional.
- Há dúvida quanto à manutenção do ritmo de
intervenções do Banco Central brasileiro sobre o mercado de câmbio. A nova
equipe econômica do governo acena para ajuste fiscal, desrepresamento de preços
e menor nível de intervenções. Em resumo, mantemos o prognóstico de valorização do
dólar contra o real.
Fonte: Empiricus